進攻型投資者的組合策略:負面方法

來源：【贏家江恩】責任編輯：wangtu添加時間：2014-06-18 19:20:09

　　外國政府債券

　　即使只有很少經(jīng)驗的投資者都知道,總體而言,外國債券從1914年以來一直有一個不好的投資記錄。由于兩次世界大戰(zhàn)和一次前所未有的世界性危機,這是不可避免的。然而,沒有幾年,市場條件非常適合以賬面價格銷售某些新的外國證券。這個現(xiàn)象為我們提供了許多有關(guān)普通投資者心理活動的軌跡,并且不僅僅在債券領(lǐng)域。

　　幾乎所有外國政府債券都比一流的國內(nèi)債券收益更大。在1964年初,高利率的債券,例如澳大利亞的或丹麥的債券,利潤率大約是5%。這些債券在這里發(fā)現(xiàn)了現(xiàn)成的市場——息票率通常比在他們自己國家更低——因為美國人相信它們是很安全的,并被每年0.5%左右的額外收益所吸引。美國債券投資者只具有相當短暫的記憶和很有限的想像力,他們幾乎不會回想起來在上一個時代幾乎影響了所有外國債券的經(jīng)濟和政治變遷,他們也不可能設(shè)想在將來發(fā)生相同變遷的可能性,包括類似的大幅度價格下跌。

　　我沒有具體理由關(guān)心澳大利亞和丹麥債券的價格水平,但我的確知道,當麻煩到來時,外國證券的擁有者沒有法律或其他方式實施他的索賠。那些在1953年以117美元的高價購買古巴共和國4.5美元債券的人眼睜睜看著利息未被付與,然后在1963年以20美分的低價出售了它們。當年,紐約證券交易所債券表中包括了比利時、剛果5.25美元債券,價格36美元；以及各種波蘭債券,價格低到7美元。自從它們在1922年以價格96.5美元供給這個國家以來,有多少讀者考慮過重復捷克斯洛伐克8%債券的變遷？它們在1928年上升到112美元,1932年下跌到67.75美元,1936年回升到106美元,1939年暴跌到6美元,1947年（不可思議地）回升到117美元,1948年迅速下跌到35美元,并在1963年以19.125美元的低價出售。

　　幾年以前,存在著一個關(guān)于購買外國債券各類的爭論,這個爭論是基于類似于我們一樣富有的債權(quán)國所具有的對外國的道德責任。時間,它帶來如此多的報復?，F(xiàn)在我們正在處理一個自己難以處理的平衡支付問題,部分問題可以歸結(jié)于尋找小額收益的美國投資者對外國債券的大規(guī)模購買。過去的幾年中,我們從購買者的立場對這種投資的內(nèi)在吸引力提出了質(zhì)疑；或許我們現(xiàn)在應該加上一點,如果投資者拒絕了這些機會,將會給他的國家和他本人帶來益處。

　　新證券

　　我的一個建議是,所有的投資者都應該留意新的證券,簡單地說,這意味著在購買它們之前應該地調(diào)查和非常嚴格地測試。

　　對這雙重限制,有兩個原因。第一個原因是,在新證券之后隱含著特別的推銷術(shù),因而這被稱作一定程序的銷售阻力；第二個原因是,大多數(shù)新證券在“有利的市場條件”下銷售,這意味著有利于銷售者而結(jié)果對購買者不利。

　　隨著我們從最高等級債券到二等優(yōu)先股到最低級普通股的等級逐步下降,這些考慮就變得越來越重要了。在過去進行的大量的籌資,包括以買入價支付現(xiàn)存的證券和由具有更低息票的新證券作為替代,其中的大多數(shù)屬于高等級債券和優(yōu)先股的范疇。購買者主要是金融機構(gòu),足以保護自己的利益。因而這些證券被精心地定價以適應可比較證券的現(xiàn)行利率,(767股票學習網(wǎng) http://www.net767.com收集整理)并且高能力的推銷術(shù)對結(jié)果也沒有付出太高的價格,并且它們中的許多后來在市場上明顯下跌。這就是當條件對發(fā)行者有利時,銷售各種新證券的總體趨勢中的一個方面；但一流證券的情況對購買者的負面的影響可能只是不愉快的而不是嚴重的。

　　當我們研究1945年至1946年和1960年至1961年出售的低等級債券和優(yōu)先股時,情形稍有不同。由于這些證券的大部分售出給了個人和業(yè)余投資者,因此,銷售努力的效果更明顯。這些證券的特點是,當根據(jù)適當年數(shù)的公司業(yè)績進行判斷時,它們不會作出適當?shù)恼故?。如果能夠假設(shè)現(xiàn)在的收益將會繼續(xù)而沒有嚴重的倒退,那么它們中的大多數(shù)看起來的確是很安全的。發(fā)行這些證券的投資銀行家可能接受這個假設(shè),并且他們的銷售商在說服他們自己和他們的顧客接受相同的效果時沒有任何困難。然而,這是一種不好的投資方法,并且可能證明代價是很高的。

　　牛市周期通常以大量私人擁有的企業(yè)轉(zhuǎn)成掛牌股份公司為特征。這是在1945年至1946年和從1960年開始又出現(xiàn)的情況,后一過程到達相當?shù)某潭戎钡揭?962年災難性的關(guān)閉。一個相當普遍的過程就是將優(yōu)先股出售給公眾,經(jīng)常是增加貨幣以滿足企業(yè)膨脹的需求,為了老的擁有者的利益,也出售大約25%的普通股。因而,后者將保持大約75%的普通股并在誘人的時期將剩余部分變成現(xiàn)金。在大多數(shù)情況下,優(yōu)先股將以普通股的開價稍高的價格轉(zhuǎn)換成為普通股。

　　這種方法,現(xiàn)在是共同投資的標準,在這里值得考慮。為方便起見,我們將不僅處理可轉(zhuǎn)換債券中的新證券,而且也處理一般的形式。許多投資者毫無疑問已經(jīng)被證券銷售商引入到可轉(zhuǎn)換債券,而這些銷售商已經(jīng)有新的證券要銷售。